[LG화학] 1Q 23 양극재 OPM 8.9%추정 (Feat.메이트에셋)

● Summary

▶️ 1Q23E 영업이익 5,788억원을 추정(연결조정 값 반영): 양극재 1,477억원(OPM 8.9%)동종업계 경쟁사 대비 실적 Outperform

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▶️ 동기간 전지소재 기업들의 부진한 실적에도 불구, 동사는 Q 성장(Ultium Cells 100% 납품) 및 수직계열화를 통한 제조마진 개선 효과 발생

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▶️ 자회사 LG에너지솔루션은 AMPC를 반영하여 실적 추정치 및 멀티플 상향 발생

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▶️ 동사에 대해 투자의견 Buy, 적정주가는 107만원으로 상향(전지부문 가치 25조원 반영)

​< 1Q23E 양극재 영업이익 서프라이즈 >​​

동사의 당분기 영업이익은 5,788억원(연결조정 값 반영 전 7,788억원)을 추정한다. 부문별로 기초소재 적자폭 축소(-1,160억원), 첨단소재 2,032억원(양극재 1,477억원), LGES 6,332억원, 기타 584억원이다. (1) 기초소재는 유가 변동성 확대에도 불구, 연초 아시아 역내 단기 재고확보 움직임에 따른 P 상승 효과로 적자폭 축소, (2) 첨단소재는 전방 고객사들의 재고조정 종료 및 원/달러 환율 상승효과 반영, 특히 양극재는 Ultium Cells향 전량 납품하며 전분기 대비 출하량 +63% QoQ 증가, (3) LGES는 AMPC 혜택 반영과 소형/중대형 전지의 견고한 출하량으로 이익에 기여했다.

< 전지소재 All-around Player: 양극재 수직계열화 전략 >

당사는 LG화학의 전지소재 가치를 25.4조원(포스코퓨처엠 대비 프리미엄 반영)으로 추정한다. 1Q23 동사의 양극재 마진율은 8.9%를 추정, 이는 양극재 경쟁기업들의 부진한 실적 흐름 대비 높은 수준으로 기존 동사의 가이던스(High-single OPM)에 부합할 전망이다. 출하량 증가는 Ultium Cells 전량 납품 효과로 자회사의 북미 파우치 전지 가동률에 비례하여 동사의 출하량 또한 증가한다. 상대적으로 높은 수익성은 중국 우시 법인(양극재 4만톤, 전구체 100% 내재화)의 기여 덕분이다.

동사의 전지소재 전략은 (1) 미국 내 양극재 수직계열화 신규 고객사 다수 확보: Piedmont Lithium 등 Upstream과 양극재 생산(12만톤) 등, (2) 분리막 사업 수직계열화: JV 포함 전략적 제휴, (3) 동박/CNT/첨가제 등 기타 소재 사업역량 강화이다.

< 결론 및 개인적 의견 COMMENT >

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​투자의견 Buy, 적정주가 107만원으로 상향

적정주가는 기존 90만원에서 신규 107만원으로 상향하며 최선호주로 제시한다. 이는 전지소재부문 가치 25.4조원(EV/EBITDA 29배 적용), 자회사 LGES 가치(당사의 적정 시가총액 191조원, 지분율 및 할인율 60% 적용) 62조원, 그리고 기초소재부문 가치 4.1조원(23년 연간 실적 반영)을 적용한 값이다.